最近一段时间，一些地方交易所成为引爆眼球的热点。例如天津文交所艺术品风波、天津贵金属交易所的“天通金”风波，都让人感叹在泛滥流动性下的资金“博傻”游戏正在不断蔓延。
不过，我们反对这样一种观念，即认为民间资本(尤其是房地产商)成为一些地方交易所股东是制造乱象的根源。事实上，仅仅只需要仔细阅读这些交易所的交易规则，就会发现，相关规则失偏尤为明显。
我们以天贵所的天通金为例。天通金让绝大部分客户亏损，这是非常令人震惊的。因为金价几乎可以说是单边上扬行情。而且金价是国际性，24小时连续交易的，国内只不过是一个价格的接受方，这意味着对参与者而言是透明的，但竟然会发生大规模的客户亏损。
客户在天贵所开户的门槛是10万元，他的杠杆率不低于12.5倍，他每次交易要面对万分之八的买卖成本、万分之八的点差(即以更高价买、更低价卖的幅度)，也就是说，他买卖一个来回，付出所有仓位价值的千方之二点四。更令人吃惊的是，如果他是一个长线的投资者，持有不动，那么他需要缴纳每天万分之二的“持仓过夜费”，周六和周日都要征收。一年过夜费的成本将达到7.3%。
这将构成怎样的诱导式激励呢？我们以10年黄金牛市数据来参照一下。黄金虽然很热，但国际金价日波动幅度(最高和最低之间)其实是相当小的，十年平均日幅度大约接近0.5%左右，最近3年来追捧力度上升，也不过在1.1%左右。假设客户不愿意持仓过夜，那么他早上交易的时候要接受昨晚国际金价的结果，表现为跳涨或者跳跌，更加压缩了幅度。根据我们的计算，国内金价的波幅要比国际小一半多，平均只有0.5%的幅度。即使这个客户像神一样，不仅赌对了方向，而且吃准了最低点和最高点，那么缴纳千分之二点四的成本意味着“神的利润”接近一半给了交易所和会员。如果他不是神而是一个人，可以推断，他基本上是个亏损户。如果他拒绝高杠杆的交易诱惑，不进行频繁的日交易(T+0)，那么他坚守一年的过夜费、买卖成本以及点差的总成本大约是7.54%，十年黄金牛市，至少有三年他是亏损的。所以，天贵所的规则就是“高杠杆激励客户频繁交易、过小的金价波动幅竟然对应非常高的交易成本、鼓励日常的高频率交易(交易越多，成本就越大)”，从数理测算上看，客户几乎没有赢的可能。
天津文交所将艺术品“拆细、等额分割，连续交易”，例如将一幅画“类股票”式地分成千万单位，面值1元，让投资者去购买。很多人批评说，这是煽动大众的“博傻”游戏，郑州文交所“理性”地表示，最多几百份，资金门槛高一点，让理性的大户去玩。
这个游戏的问题本质不是“拆细的密度”，这不是问题，而是艺术品不能像股票一样运作，它不带来利润流，它不能测算出PE，它没法估值，它的狂热和价格只好来自对傻瓜数量的想象。我们认为，它可以玩“等额分割、连续交易”，但它最好是权证式的玩法，而不是股票式的玩法。所谓权证式玩法，就是某幅画上市前要在拍卖行初次定价，拆细上市交易之后，要经常发布作者其他画作或者同类型画作的拍卖估价水平，最关键的是，要有玩家(例如做市商或者承销机构)承诺，N年内会以一个保底或者上限价格来接盘(也许还可以试验更换为新的上市画作的交易份额)，从而以退出机制的塑造来锁定波动的价值区域。而现在文交所的规则不能令人苟同，艺术品原本就价值模糊，交易所也不提供任何基准价值的构成，几乎可以用庞氏骗局来形容它。
【编辑：颜媛媛】
